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2021 年 9 月，我曾参加港交所在北京举办的一个活动。当时与中资投行的朋友交流时，提到中美经贸关系紧张可能影响港股流动性时，对方却乐观回应，指出依靠中资力量能撑起香港的一片天，举例商汤即使面临制裁仍成功上市。时至今日，这种看法显得有些可笑。
今天上午，乐华娱乐的股价一度暴跌 80% 以上，社交媒体上开始盛传“王一博出事了”的猜测，乐华娱乐不得不发公告澄清。其实，许多熟悉金融市场的人都看得出，这次暴跌主要是因为限售股解禁在即，投资者因恐慌而纷纷抛售。仅 7000 多万的成交额，就导致这家“中国娱乐经纪第一股”发生断崖式下跌，这显示了港股流动性的问题和投资融资功能的衰退。
更有意思的是，即使是乐华娱乐这样的公司，香港市场对于更大、更好的公司的流动性也很低。2023 年 10 月上市的极兔速递，算是最近港股的“明星 IPO”，但上市以来的平均成交额也只有 5000 万左右。即使是行业巨头腾讯，每天的成交额也不超过七八十亿，日均换手率仅千分之三。对于整个港股市场来说，每日成交额能突破 2000 亿就算不错，3000 亿就能称得上是好消息。
有人可能会说：“以前的港股也这样。”确实，十几年前港股的日均成交额也只有几百亿。然而，曾几何时，其仍能支撑大规模的 IPO 和资产增发，因为香港是一个开放市场，资金可以自由进出。但如今，港股与全球资本市场的联系已经远不如从前，这种状况短期内难以扭转。
正如希腊神话中的安泰，双脚离开地面就无法再从大地母亲那里吸取力量。香港寻求从内地引入资金以填补这一空缺，但效果非常有限。与美股和 A 股相比，港股就像夹在三明治之间的菜叶，身处两头夹击之中。
美股是全世界资产最丰富、流动性最深的市场，而 A 股则得益于庞大的内地人民币流动性和众多的散户、机构投资者。对于内地投资者来说，港股还有什么独特的吸引力？如果可以自由出境，为什么不直接投资美股？海外资金难以进入的情况下，选择 A 股也是理所当然的。即使港股通规模扩大、增设人民币交易柜台，效果也非常有限。这导致形成了一个恶性循环：内地投资者对港股的兴趣越来越小，进而抑制了港股的流动性。
即使市场上还有一些独特的资产可供选择，如互联网大厂和消费巨头，但在流动性不足的情况下，这些资产的估值也显得不够理想。乐华娱乐的暴跌便是明证，尽管其具备一定的稀缺性，但市场仍毫不留情。
有趣的是，尽管港股投融资功能大幅下滑，但依然有很多独角兽公司在排队等待上市。如菜鸟、货拉拉、蜜雪冰城等公司已经提交了招股书，而小红书和字节跳动也都有上市的想法。可见，即便是处于困境，这些公司对港股市场仍抱有希望。
现阶段，依然希望通过港股仰望星空的独角兽，主要是一些既难以赴美上市，也难以在 A 股上市的公司：自 2021 年下半年起，中国的互联网平台公司基本无法赴美上市，而它们通常以 VIE 架构存在，也难以在 A 股登陆。此外，一些线下消费、餐饮、快消等领域的公司，尽管在 A 股上市也很困难，但也难以在美股获得高估值，情形堪忧。
因此，我们看到许多“新茶饮三巨头”相继递交港股上市申请。虽然如极兔速递的竞争对手菜鸟已经申请上市，但整体形势下，这些公司在港股的估值都面临压低，甚至在 IPO 阶段可能“贱卖”。谁还会选择港股呢，若有其他选择？
最近，上海市开始发布文件鼓励符合条件的企业在境内上市，但这一政策的有效性还有待观察。多次提到“欢迎 VIE 企业回归 A 股”，但具体实施却一直遥遥无期。即使实现这一目标，排队等候 IPO 的公司已经很多，A 股市场的承载能力也有限，难以迎回这些独角兽。
总之，乐华娱乐的暴跌反映了港股所面临的严重问题。港股市场流动性萎缩的情况下，很多独角兽依然等待上市，说明他们面临的问题更加艰巨。独角兽的挑战也反映在一级市场上，对创业者和投资者都构成了明显压力。
虽然问题看似复杂，但实际上解决起来也简单——经济增长。如果能出现一波有力且持续的经济增长，不仅港股流动性问题能够迎刃而解，所有流动性相关的问题也会随之消弭。历史上港股流动性最强的时候，恰恰是人们对中国经济最乐观的时候。2022 年底的反弹便是全球对中国经济复苏的高预期表现。港交所和中资投行当初的乐观想法也是基于“中国经济增长长期领先全球”的假设。
发展并非万能，但它能够解决大部分问题。那么，何时才能迎来“发展”显灵，解决港股市场及独角兽和创业者面临的困境呢？这个问题仍待解答。
