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美东时间 11 月 4 日盘后，Palantir 公布了 2024 年三季度的业绩。自上个季度财报发布后，Palantir 股价上涨了 50%，而同期纳指涨幅不足 10%。在估值较高的情形下，Palantir 能有如此涨幅，主要得益于三方面：AIP 客户群的扩大、被纳入标普 500，以及可能受益于部分“特朗普交易”（涉及 Peter Thiel、国防开支等）。
从最新预期来看，在业绩发布前，Palantir 的估值已达到 Forward P/S 28 倍。所以，估值能否持续，财报表现就成了关键，它决定了成长逻辑是被暂时“验证”还是“证伪”。下面具体来看财报的核心信息。
1. 业绩盖章“增长持续”
和二季度情况类似，三季报最大的利好是当期利润超预期，同时上调了全年增长指引。这一方面体现了 AI 需求的持续性，另一方面显示出公司盈利能力在增强。
管理层预计，2024 年 Palantir 全年收入在 28.05 亿至 28.5 亿美元之间，取中位数同比增长 28%，超出市场预期。经营利润在经营效率同步提高的加持下，指引上调幅度更大，预计 2024 年经营利润为 10.54 亿至 10.58 亿美元。
2. 美国是“根据地”
尽管收入整体增长良好，但 Palantir 无论是政府收入还是商业收入，高增长主要依赖美国政府（以国防部为主）和美国企业客户。截至 Q3，美国地区收入占总营收比重已提升至 69%。
相反，国际市场增速显著放缓，尤其是涉及信息敏感的政府收入。国际企业客户虽不像政府那样敏感，但可能因 Palantir 方案定制需提供大量内部经营数据而有所顾虑，特别是对数据安全保护极为关注的欧洲地区。
3. 商业 AI 的“星辰大海”
若仅有政府收入，很难消除市场对高增长可持续性的质疑。由于产品定制化且价格高昂，市场也在质疑 Palantir 如何有效实现规模化的产品服务收入。
自新一代 AI 变革以来，Palantir 顺势推出 AIP 平台，通过 Bootcamp 加速转化，仅一年时间，AI 已迅速成为支撑商业收入持续高增长的重要动力。所以，AIP 的推广进展和实际落地情况，是市场在财务指标之外最为关心的经营数据。
（1）三季度商业收入同比增速较二季度有所放缓，主要是受国际市场拖累。核心的美国地区，增速在基数走高的情况下，维持在 54%，与上季度持平。
（2）在 AIP 的相关进展方面，此次财报未披露 Bootcamp 企业数量变化，但从商业客户增量（环比净增 31 家）来看，基本处于稳定增长态势。在本季度 9 月的 AIPCon 5 大会上，不少深度合作的企业客户分享了使用 AIP 的成功经验。从客户类型来看，受益于 AIP 的主要客群集中在传统制造领域，通过 AIP 实现了不同经营环节的数字化、智能化，如供应链、存货管理、动态定价、内部决策等。
4. 前瞻性指标印证增长持续性
Palantir 主要为客户提供定制化软件服务，因此收入短期内可预期性较强，公司的指引区间较窄，隐含收入确定性较高。虽然近两个季度指引不断上调，但提高幅度在 0 – 5% 区间。
正因如此，若要反映 Palantir 真正的业务增长情况，市场更关注与新增合同相关的指标，如 TCV（合同总价值）、RPO（剩余不可撤销合同额）、客户数量（主要是商业客户）、Billings（当期账单流水）。
（1）前三者涉及合作周期问题，对中长期增长展望更有帮助：三季度 RPO 继续加速增长，TCV 增速放缓，后者与去年三季度 AIP 大力推广、基数提高有关。但前者包含未开票的合同金额，其中长期合同增幅更大，有望支撑 Palantir 的中长期增长。
（2）短期上市场主要关注 Billings 体现出的增长趋势：三季度 Billings 同比增长 50%，较二季度显著加速。但递延收入略微走弱，同样显示出短期已开票收款的新增合同额可能不高。不过由于公司已给出四季度明确的收入高增长指引，为防止季节效应扰动影响判断，建议继续观察四季度递延收入的变化。
5. 控费周期已过
三季度 Palantir 因去年基数较高，经营利润的同比增速相比上季度进一步放缓，环比增速降至 7%，利润率环比基本持平。
盈利提升主要源于收入变现的扩张，成本费用已度过优化周期，开始重新扩张。本季度毛利率环比继续下滑 1.2pct，在一定程度上反映了 AI 变革新增的一些投入。不过由于 Palantir 原来产品本身涉及 AI 基础技术，且不参与通用大模型竞争，相当于大部分投入已前置。因此近一年的资本开支与往年相比并不高，这意味着后续对毛利率以及研发费用的增长压力相对可控。
三费中，管理费用增长最慢，费率同比环比均有降低，主要是人员成本优化所致。
与业务增长高度联动的销售费用和研发费用都有明显加速，所以后续利润率提升节奏势必放缓。原先靠“开源 + 节流”双效提升，后续提升动力将更多依赖“开源”。
6. 业绩指标一览及观点
截至三季度，Palantir 的基本面利好已持续一年。在 AIP 高增长逻辑无法被证伪、算清，且没有黑天鹅事件的情况下，Palantir 短期内很难出现估值下降的情况。这也是此前建议轻易不做空的原因。
三季度业绩落地，股东们或许可以松一口气：支撑估值的核心点“增长持续性”暂时有了保障。利润率虽短期提升明显放缓，但在当前交易成长属性的背景下，并非首要关键因素，继续关注即可。Palantir 这一轮资本开支未明显增加，所以即便提升节奏放缓，守住当前水平可能也并非难事。
尽管对 Palantir 的短期基本面和竞争力优势没有担忧，但仍认为其基本面和估值需一分为二来看待。对于尚未建仓的投资者，从潜在风险收益角度考虑，仍需谨慎乐观。
一方面，当下的估值存在一些非基本面因素，如被纳入标普 500、特朗普交易等。
另一方面，虽然 PLTR 的长期看点是 AI，但当下收入强劲也有美国政府短期需求集中的因素。此外，AI 市场庞大，但 Palantir 产品偏定制的特殊性，实际上很难准确预期其中长期增长空间。市场基本只能跟随公司指引，通过比较 AIP 的 Bootcamp 边际变化，来判断业绩超预期的可能性。
但当下 EV/Rev = 30x（盘后市值 1050 亿，25 年收入预期上调 5% 至 35 亿），或 EV/FCF = 70x 的估值水平，理论上确实包含了较大的增长预期。对于现有股东来说，由于边际上没有明确变弱的信号，因此可以继续享受短期的情绪溢价。但对于未买入的投资者来说，这个风险收益比着实难以让人安心。
一、AI 需求不断，收入加速
三季度 Palantir 实现总营收 7.26 亿美元，同比增长 30%，超过市场预期（约 7.04 亿），增速继续环比上季度提升。
Palantir 主要为客户提供定制化软件服务，所以收入短期内可预期性较强，公司的指引区间较窄，隐含收入确定性较高。
（1）分业务情况
收入贡献较高的仍是政府收入：Q3 政府收入同比增长 32.5%，持续回暖，主要源于美国政府需求的推动。在全球局势紧张和国防部系统数据化升级需求的双重作用下，Palantir 今年获得了多个政府合同，且下半年这一趋势仍在延续。三季度新增合同中金额较大的是来自 DEVCOM 美国陆军研究实验室的一份 5 年 1 亿美金的合同。
上两个季度提及的两个大金额合同（陆军签约 2 年 1.78 亿美金；国防部数字和 AI 办公室初始订单 1.53 亿，未来可追加签约 5 年至 4.8 亿美金），从三季度开始计入履行周期。
截至 11 月 3 日（美东时间），四季度已确认的新履约合同规模已超过三季度的一半，在一定程度上体现了 Palantir 在政府端收入的增长持续性。从目前的合同规模及授予机构分布来看，国防部是 Palantir 在美国政府订单中金额最大的机构，直接占约 90% 的份额。
与此同时，美国政府收入占整体政府收入的 75%（2Q24），占总营收的 41%。这表明无论 Palantir 的 AI 商业梦想有多大，至少在当下和可预见的短期周期内，美国国防部对其增长的支撑作用举足轻重。
显然，这取决于政府对国防部的预算。当下正值大选投票的关键时期，在之前对 Palantir 的深度研究中提到，不同党派执政时对国防开支预算的态度不同。简单来说，共和党较为积极，民主党相对谨慎。因此，如果共和党代表特朗普能够上任，除了前文提到的关于 Peter Thiel 概念的投机情绪因素外，从基本面来看，特朗普上台对 Palantir 会比哈里斯更“友好”。
（2）商业 AI 的星辰大海
三季度商业收入同比增速 26%，较二季度有所下滑，主要受国际市场拖累。商业收入的增量主要源于 AIP 带来的客户需求。（此次财报未披露通过 Bootcamp 参与测试的客户数，该指标对判断 AIP 的需求较为关键，建议关注电话会）
虽然参加 Bootcamp 的企业客户不一定会成为 Palantir 的客户，但 AIP 利用 Bootcamp 策略，成功缩短了整体客户转化时间（压缩至 1 – 3 个月），在一定程度上弥补了 Palantir 的规模化劣势。
Palantir 于今年 9 月召开了 AIPcon 5（第五次会议），披露了 AIP 目前的进展。从参会分享经验的企业客户来看，AIP 主要应用于为传统制造企业提供深度数据分析能力，企业可通过 AIP 实现不同经营环节的数字化、智能化，如供应链、存货管理、动态定价、内部决策等。
二、合同情况：长期合同增长更多
对于软件公司而言，未来的成长性是估值的核心。但每季度确认的收入这一指标相对滞后，所以建议重点关注新合同的获取情况，主要体现在合同情况（RPO、TCV）、当期账单流水（Billings）以及客户数量的增加。
（1）剩余不可撤销的未履约合同（RPO）
三季度 Palantir 剩余合同额 15.7 亿美元，环比增加了 2 亿。与二季度相同，三季度仍是长期合同净增加较多，这才是真正体现增长的地方。（短期合同的增加可能是长期合同到期转短期所致，并非真正源于外部需求）
（2）当期账单流水（Billings）
三季度账单流水 8.23 亿美元，同比增长 50%，相比上季度继续加速。当期出账单的合同主要体现短期需求的波动（包括当期已确认收入的部分）。虽然结合历史情况来看，单个季节的波动从产品竞争力角度说明不了太多问题。但由于本身估值较高，市场会对业绩更加苛刻，所以对这个指标也非常关注。
三季度递延收入略微走弱，同样显示出短期已开票收款的新增合同额可能不高。不过由于公司已给出四季度明确的收入指引（短期增长有保障），为防止季节效应扰动影响判断，建议继续观察四季度递延收入的变化。
（3）合同总价值（TCV）
三季度记录新增的合同总价值为 11 亿，同比增长 33%，环比继续放缓。放缓主要是美国商业合同额因高基数增速明显放缓至 10%，这一点在上季度数据中已提及潜在放缓的可能性，而三季度的数据恰好印证了这一判断预期。
RPO 和 TCV 的统计差异，主要在于客户是否有明确开票付钱，RPO 走高而 TCV 放缓，可能进一步反映了长期合同新增占大头的预期。不过短期合同的新增变化仍值得关注，这无疑会加大短期收入增速放缓拐点的临近。
（4）客户增量
从最直观的客户数来看，这也属于偏中长期指标，三季度环比净增 36 家，其中 31 家来自商业客户，5 家来自政府机构。
综合上述各项，整体上前瞻性指标继续体现出 Palantir 中长期的稳健增长趋势，但短期可能有进一步放缓的迹象。具体是季节性波动还是持续趋势，值得持续关注。
三、控费周期已过，利润率提升节奏放缓
三季度 Palantir 处于扭亏为盈红利期的尾声，经营利润增长至 1.13 亿，同比增长 183%，但由于基数走高，增速明显放缓。
盈利提升主要源于收入变现的扩张，成本费用已度过优化周期，开始重新扩张。本季度毛利率环比继续下滑 1.2pct，在一定程度上反映了 AI 变革新增的一些投入。不过由于 Palantir 原来产品本身涉及 AI 基础技术，且不参与通用大模型竞争，相当于大部分投入已前置。因此近一年的资本开支与往年相比并不高，这意味着后续对毛利率以及研发费用的增长压力相对可控。这也使得自由现金流在利润大幅增长的情况下，未受 Capex 拖累，迅速拉高。
三费中，管理费用增长最慢，费率同比环比均有降低，从 SBC 费用变化来看，主要是人员优化所致。
但与业务增长高度联动的销售费用和研发费用都有明显加速，所以后续利润率提升节奏势必放缓。上季度管理层在电话会上已提前说明——下半年费用还要加速增长，但会保证费用增速低于收入增速。这意味着，原先“开源 + 节流”的双效提升模式，后续提升动力将更多依赖于收入端的“开源”。
最后，在体现公司产品竞争力的指标【contribution margin】上（营销推广支出对创收的边际影响，类似消费品公司的毛销差利润率），三季度可能因 AI 增量成本的确认，导致毛利率环比下滑，进而影响了边际利润率的提升趋势，反而下降了 1pct 至 59.7%，并非产品力变差或过高销售费用导致。
