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当下，一级市场借助老股转让实现退出的现象日益普遍。在众多融资及老股转让交易中，FA 常常参与其中，然而对于 FA 费用究竟该由谁来承担，GP、LP 以及公司方各执一词，争论不休，甚至有些交易因无法明确费用承担方而告吹。
为深入了解市场中投资机构转让老股时 FA 费用的支付情况，近期展开了一项问卷调查。本次调查共有 109 位用户参与，其中投资机构人员占比 67.89%，LP 占比 11%，FA 占比 16%。
调查结果显示，约 2 / 3 的调查机构在过往出售老股时支付过 FA 费用，且这一数据对于 GP/LP 而言差异不大。在对投资机构股权转让支付 FA 费用是否合理的看法上，69.72% 的人认为合理，仅有 2.75% 的人觉得不合理，27.5% 的人认为需视情况而定。
在支付 FA 费用的方式上，2/ 3 的人选择通过基金支付，1/ 3 由 GP 支付，1/ 3 通过被投企业支付，18% 由买方支付。当调查对象为 GP 从业者时，73% 通过基金支付，1/ 3 由 GP 支付；LP 从业者中，58.3% 通过基金支付，1/ 3 由 GP 支付，41% 由买方支付；作为第三方的 FA，62.5% 的费用通过基金支付，37.5% 由 GP 支付，37.5% 由项目方支付。总体来看，市场上至少 2 / 3 的 FA 费用通过基金支付，约 1 / 3 由 GP 支付，也存在项目方和买方支付的情况。
对于投资机构转让老股应由谁支付 FA 费用，65% 的人认为应由基金支付，21% 认为应由 GP 支付，5.5% 认为应由项目方支付。从不同身份的调查对象来看，GP 从业者中 66% 认为应由基金支付，21% 认为应由 GP 支付；LP 从业者中，50% 认为应由基金支付，16.7% 认为应由 GP 支付，25% 认为是其他情况；FA 视角下，75% 的 FA 认为应由基金支付，12.5% 认为应由 GP 支付，且没有 FA 认为应由项目方支付。综合而言，约 2 / 3 的调查对象认为应由基金支付 FA 费用。
此次问卷调查引发了多个微信群的热烈讨论，出现了一些颇具建设性的观点。有人指出，现在老股转让一般由转让的投资机构承担费用，FA 接这种纯老股交易收费较高，通常是新老股结合的情况，纯老股 FA 收费可达 5 个点。也有人认为管理人支付较为合理，毕竟退出期收取了管理费，FA 本质上是为管理人服务的。还有人提到，关键在于合伙协议中是否提前约定清楚费用相关事宜，包括财务顾问费及费率等，否则容易产生分歧，母基金大概率不会同意。另外，一般合伙协议会对费用设置上限规定，有的规定总金额不能超过其他费用上限。若涉及国资出资，尽量避免在合伙企业内支付费用。也可考虑从 GP 分到的 carry 中支出。还有人觉得应根据供求关系决定，普通项目由基金支付，不然就打折，热门项目则由买方支付。若基金 DPI 未到 1，LP 还要支付 FA 费用，那就会血亏。
在探讨为何要通过 FA 转让老股时，许多 LP 认为自己已支付管理费，退出期也支付了管理费，GP 应负责退出事宜，不应找 FA 转老股。然而，GP 也有自身难处。一方面，项目数量众多，一个基金投资的项目能上市的只是少数，多数需考虑中途退出。正常一个基金有 20 – 30 个项目，三四个能上市就不错了，10 – 20 个要通过老股转让退出，一些早期基金投资项目多达七八十个，如此多项目靠自己转让，需建立庞大且强大的团队。另一方面，GP 自己操作存在困难。老股转让交易具有概率性，对手多为投资机构同行，中国一级市场层次多样，机构众多，要将合适项目卖给合适买家具有偶然性和随机性，这要求交易主导方具备极强的机构覆盖能力。而且中国市场投资机构繁杂，难以全面覆盖。此外，中国投资机构的退出能力建设尚处于初级阶段，退出能力远落后于投资能力。过去依赖 IPO 退出，投资机构较为被动，现在老股转让很大比例卖给中小机构，像高瓴、君联等机构不会接红杉的老股，红杉人员认识的多是类似机构，对知名度不高、投资数量不多的机构了解较少，所以有需求时只能通过 FA 找买家。再者，市场存在潜规则利益安排。一级市场较为混乱，多数一线投资人员并不富裕，但经手大额交易，难免受诱惑，想通过项目决策影响力获取好处，这种情况并不罕见，甚至有时潜规则能决定项目能否顺利卖出。
至于为何基金应承担 FA 费用，可算一笔账。假设一个基金规模为 10 亿，MOC 为 4，即市值总计 40 亿。假设 20 亿左右的 MOC 通过 IPO 退出，问题项目清算不值钱，那么剩下 20 亿的 MOC 需通过老股转让退出。假设老股转让平均费用为 2%，则 FA 费用约 4000 万左右。若让 GP 承担这笔费用，对 GP 而言，相当于两年的管理费没了，若 GP 募资还需给渠道费，那就更艰难了。此外，当前退出难是行业痛点，对于能收回 1 亿资金的项目，支付 1 – 200 万的 FA 费用，若不支付，交易大概率会失败，权衡之下，这笔交易对基金是划算的。LP 应抓大放小，明确自身主要目的，不能只要求 GP 提高 DPI，却不给予支持。
为解决这一矛盾，给出以下建议：LP 和 GP 应相互理解，LP 要明确自身主要目标及为实现目标需付出的成本代价；国资 LP 要尊重市场规则，不能因国资自身要求而不尊重市场；对于金额不大的 FA 费用，GP 承担一部分也合理；GP 应着力建立和打造自身退出体系与能力，掌握退出主动权。
在与 LP 沟通基金出 FA 费用方面，也有如下建议：在签署 LPA 时，约定基金承担的费用包含 FA 费用；若当初 LPA 未约定，建议召开 LP 会议重新协商该条款；若协商无果，可与 LP 沟通设定 FA 费用上限，如基金规模的 1%；或者由 GP 先行垫付，当 LP 的 DPI 超过一定数值时向 GP 回拨，比如当 LP 的 DPI 超过 1.5 时，剩余退出费用先偿还 GP 垫付的 FA 费用；或者与 LP 约定，对于回报倍数超过一定倍数的退出，允许支付 FA 费用；若上述方式均无法获得 LP 同意，建议与买方沟通，在原商定价格基础上打折，如 97 或 95 折，由买方支付 FA 费用；若还是不行，那就只能由 GP 自己硬着头皮找买家了。
