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在资本市场，估值超 10 亿美元且未上市的公司被称作“独角兽”，其数量能在一定程度上反映市场的创新活力与资金实力。过去几年，全球独角兽公司几乎被中美分占。然而在 2022 年，情况发生了变化。
第三方市场调研机构胡润研究院数据显示，2022 年上半年，美国新增独角兽公司 138 家，印度新增 14 家，中国仅新增 11 家。据不完全统计和调研，下半年中国新增独角兽公司数量约为 20 – 30 家。以此估算，2022 年中国新增独角兽数量约为 40 家上下。而在 2018 年至 2020 年，这一数据分别是 156 家、137 家、111 家。
此前与中国分庭抗礼的美国，独角兽新增速度也在放缓。2021 年美国新增独角兽公司 347 家，2022 年上半年新增 138 家。从数据变化来看，美国独角兽新增数量放缓幅度更为平缓。
2022 年中国新增的 11 家独角兽公司中，包含已退市的滴滴和瑞幸咖啡。另外，2022 年新增的独角兽中，不少是由大公司孵化，比如欣旺达子公司欣旺达 EVB（估值约 300 亿元），广汽集团子公司广汽埃安（超过 1000 亿元）。近年新增的独角兽还有百度孵化的小度科技（330 亿元）、百度昆仑芯（130 亿元）；滴滴孵化的滴滴货运（28 亿美元）、滴滴自动驾驶（34 亿美元）。
美元基金后撤
2022 年，一位投资机构合伙人出差次数大幅减少，这大概是他 2021 年半个月的出差量。过去，他每年还要飞几趟美国募资，去年却一次都没去。
这位投资人表示，不去美国并非因为疫情防控，而是“美国的 LP 们已不愿意见我们了”。
风险投资在中国发展超 10 年，早些年美元基金一直是主力。高峰期时，市场上美元占比超 70%，如今手机里的多数 App 背后都有美元基金支持。
前些年这位合伙人去美国募资时，美国 LP 们热情高涨，他们好奇中国市场的日新月异，希望参与全球第二大经济体的发展并获利。总之，那时国外资方认为中国市场值得投资。
2022 年，情况急转直下。多位美元基金投资人称，很难再募到新资金，大部分美元基金在中国可能已是最后一期。
美元资方不仅来自美国，欧洲、中东也有不少。欧洲资方相对谨慎，更愿配置固定资产或收益较低但更保险的项目，对风险投资意愿不高。中东则有些捉摸不透，一位机构募资负责人说，中东有不少骗子，“去募资一趟，能遇到 100 个假王子”。
全球最大的主权基金是挪威主权财富基金，管理资金规模超 1.2 万亿美元，超 70% 用于股权投资。截至 2022 年上半年，其对中国内地公司股权投资占总股权投资比例约为 4.3%。同期，挪威主权基金 44.6% 资金投向美国，排名第二到第五的是英国（7.3%）、日本（7.2%）、瑞士（4.7%）和法国（4.5%）。
该基金 2021 年在中国投资占比 3.8%，带来了 16.7% 的亏损，中国是其 2021 年布局的前十大国家和地区中唯一亏损的市场。
上述机构合伙人认为，在这些大基金眼里，中国虽是大国，但并非最值得投资的市场，除美国外，印度、北欧、东南亚在 2022 年吸引了不少新投资。
另一位投资机构合伙人实际感觉，若量化来看，2022 年募资难度是 10 年前的 100 倍。
对于中国市场投资信心的快速变化，源于几个关键事件。
首先是 2021 年“双减”带来的教培行业整顿。中国教培行业曾是投资机构普遍看好的大领域，几乎所有美元基金都投资、配置了教培相关企业。教培领域不仅有大型上市公司，还有不少独角兽企业。
“强监管之下，一个行业可能一夜之间熄火，很多资方会担心，会不会有下一个教培？”一位美元基金合伙人说道。
第二是 2021 年中的滴滴上市事件。滴滴是代表公司，蚂蚁金服、字节跳动、抖音未能上市也影响投资人信心。这几家公司体量巨大，都是全球排名前几位的超级独角兽公司，本应上市却因复杂因素未能顺利上市。
“这几家公司的状态，体现的是变化时期应对监管的挑战。”一位投资机构合伙人提到，“到底是因为什么问题？这个问题是否可以尽快解决？总归需要给出一个解决办法，而不是放在那里不上不下。”
这三家公司成立于 2012 年—2014 年，背后有超 100 家投资机构，绝大部分是美元基金，单笔融资金额超 10 亿美元，不能上市意味着投资难有回报。拿不到回报率会引发连锁反应：后续募资困难，资方信任度下降，新投资变得谨慎。
第三个关键节点是 2022 年 4 月的上海封控。上海是中国经济发展的引擎，2022 年二季度，中国 GDP 同比增长 0.4%，是 2020 年一季度以来的最差水平。
上海封控后，大量资本外迁，明显趋势是不少国内投资机构转去新加坡，一位美元机构投资人 2022 年去了新加坡，见到了几乎所有国内知名投资人，大量知名中国公司在新加坡开设办公室。
多位投资人共同感受是，上海封控期间，是中国投资市场情绪最低迷的阶段。毕马威的风投报告中提到，2022 年二季度，由于新冠疫情反复，中国风险投资陷入低迷。几个大城市长时间封控给各行业带来挑战，尤其是零售业、酒店业和运输业的公司。
第四个关键因素是中国公司赴美上市通道受阻。据 Wind 数据，2022 年中国公司赴美上市共融资 5.82 亿美元，较 2021 年全年融资额约减少 96%。公开数据显示，2018 年上市的中国公司，约一半选择美股和港股。2021 年和 2022 年，这个比例降至低于 20%。
上市是投资人主要退出方式，美元基金投资项目大多选美股或港股 IPO，“二级市场能赚到钱，才会往一级市场投。”一位机构合伙人表示，“如果不能上市，独角兽数量再多，也没意义。”
好消息是，中概股通道已放松。2022 年 11 月，连锁酒店亚朵成功赴美上市。12 月，背靠吉利的新能源汽车品牌极氪、财商教育平台启牛学堂母公司北京量子之歌科技有限公司、人工智能公司小 i 机器人等数家企业递交赴美上市招股书。
人民币也难募
美元难募，募资人民币也不容易。
一位机构募资负责人表示，2022 年市场整体人民币募资金额相比 2021 年少了约一半。市场化的人民币母基金几乎停止对一级市场投资，“一分钱都募不到”。有头部机构往年大概有 20 亿元投资预算，今年直接减到 2 亿。
这也导致 LP 结构发生很大变化。中国风险投资市场中的人民币主要来自政府引导基金、产业基金和一些家族办公室。2022 年，政府引导基金比重大幅上升。
清科研究数据显示，2022 年前三季度，大额人民币基金均由国资背景的管理人发起设立，100 亿元以上的基金，94% 是国资背景；50 亿—100 亿的基金有近 60% 是国资背景；30 亿 – 50 亿的基金有 72% 是国资背景。
一位机构募资负责人称，现在不少美元投资机构已成为地方政府的招商引资工具。
一个典型投资事件是 2022 年 12 月，达晨创投与江西国有资本运营控股集团达成战略合作，江西国控将投资达晨新一期基金创程基金 5 亿元。达晨将加大在江西的投资力度，围绕江西省“2 + 6 + N”产业，聚焦有色金属、电子信息、装备制造、（锂电）新能源、航空等战略方向，以达晨投资生态圈近 700 家被投企业及上下游伙伴，助力提升关键环节产业链控制力，推动产业集群提能升级。
但政府的钱也不好募。过去三年，各地政府花大量钱防疫，不少地方政府很难立刻拿出钱做投资。
去年，某地方政府宣称组建几百亿元规模的引导基金，重点投资科技创新、高端制造等领域。这笔钱由各级政府共同出资。
一位机构募资负责人实际接触时发现，他们能拿出的钱大约只有几个亿。“这几个亿还要分给不同机构，政府不会把鸡蛋放在一个篮子里，他们需要分散风险。”
一家美元机构 2022 年募到政府引导基金 3 亿元，还需另外募资一部分组成约 10 亿规模的基金。拿政府的钱需提前签订协议，协议中通常写明，政府提供的钱要用于“返投”，即投资当地符合地方重点产业规划的项目。
政府引导基金需一定期限内返投，这一要求已延续约 6 年 – 7 年。但过去两年，政府到期考核时发现不少问题，很多投资机构敷衍完成任务，投资项目在当地不长期开展业务。
因此，2022 年政府加强考核力度，要求总部落户，要有固定资产投资，还要有亩产税收。完不成就处罚，砍掉补贴或停掉后续投资。加上募资困难，只能拿政府的钱，机构之间也“卷”了起来。不少机构接受前置返投，项目先落地，再拿钱；甚至有机构先交“投名状”，保证能落地几个项目，再谈合作。
人民币基金重点培养小巨人
在返投压力下，一些投资动作开始变形。
从返投要求可看出，政府引导基金与投资机构理念不同。各地政府希望发展符合国家重点扶持产业的项目，如半导体、高端制造、新能源等，还要带动当地就业、提升税收、增加 GDP。“政府引导基金不太在意投资回报率，他们有的更要求政绩。”一位机构募资人士表示。
所以，他们更倾向“撒胡椒面”式投资方式。理想结果是出资几亿元，投出十几个项目，都是高端制造业，都在当地建厂、招工、纳税。
这是多数美元基金无法理解的投资逻辑。过去 10 年，美元基金能投出大量独角兽，是因愿给有想象空间的创业公司更高估值。许多创业公司仅凭“好故事”，在只有小办公室、几个合伙人时就能拿到数千万美元融资。美元基金眼里的“好故事”多集中在平台经济领域，这类公司前期烧钱扩张，短时间成长为有大量用户的平台。
此路径在政府基金看重的高端制造领域走不通。制造业公司融资后，主要资金用于技术研发和产能提升，技术研发需时间成本，投资产能缺乏想象力，一条产线产能固定，增加多少相应提升多少，但美元机构追求几十倍甚至上百倍投资回报率。
从投资周期看，人民币基金目前投资周期比美元基金短，投资超 5 年后需进入退出阶段。美元基金则能给 8 年甚至更久周期，更有耐心等待独角兽出现。
人民币基金决策周期也更长。多位投资人提到，2022 年项目融资平均周期从 3 – 6 个月变成 6 – 10 个月，不少项目启动融资一整年都没拿到钱。
融资周期变长，部分原因是各地政府决策流程长。一位投资人说，在一些美元机构，“三个合伙人里两个同意就行了”，但人民币基金要一轮轮开会，投委会人数通常超 10 人，且投委们有本职工作，只是资方代表，很难约到所有人时间。且因非专职做投资，项目判断更谨慎。
一家新能源领域创业公司 2022 年启动新一轮融资，一家头部人民币基金有投资意向，但大半年过去交易仍未敲定。期间遇到返投要求，该人民币基金希望公司落户江苏某城市，且由该城市子基金出钱。所有流程又要重新走一遍。“可能子基金对我们业务不太了解，酒喝了不少，融资却没进展。”
时间拖久，项目估值更难谈，最后往往只能“打折”融资。
但即便如此，不少新项目也不愿接受美元机构投资。
过去，中国一级市场投资机构第一梯队是“红高腾”，即红杉中国、高瓴资本和腾讯投资。一位第一梯队投资人回忆，2022 年 3 月前投资回报高，不少项目海外上市，他志得意满，2022 年 3 月后不仅项目估值下跌，他看上的新项目约见 CEO 也没回音。
2021 年之前，“红高腾”几乎每年排中国活跃投资机构前三名，出手数量和金额突出。2022 年，中国最活跃投资机构是人民币基金深创投（深圳市属国企深圳市创新投资集团）。
2022 年，在最热门的生产制造领域，出手次数最多的投资机构分别是深创投、毅达资本、中芯聚源、合肥创新投资。中芯聚源是中芯国际旗下产业基金，其他均为政府引导基金背景。
制造业、新能源领域创业公司更愿选有政府背景基金和产业基金。相比融资金额和估值，这类公司更在意投资人能否提供其他资源支持。政府能提供产业园区等优惠政策，产业基金能直接给订单。拿美元机构钱不仅有监管风险，还影响后续上市。
创业门槛变高
移动互联网热潮期，创业门槛低，更多创业者涌入。曾在中关村创业大街，遍地是创业者，各类创业咖啡馆层出不穷，几乎每天有路演活动，刚毕业年轻人仅靠商业想法就能拿到融资。
几乎人人能参与创业大潮。即便不创业，也能加入新兴公司做工程师、产品经理，甚至送外卖、跑网约车。独角兽公司拿着高额美元融资大量招聘、拉新、开辟市场、走向国际，还带动企业服务领域发展。
移动互联网红利期结束，新周期到来，情况改变。新趋势是高端制造、新能源、航空航天等。企名片数据显示，2022 年全年生产制造领域融资数和金额遥遥领先，共完成 3118 笔融资，总金额 2411 亿元，占全年一级市场融资总额的 20.6%。其次是企业服务、医疗健康和先进制造。
相对于靠商业模式取胜的软科技，这些以技术取胜的硬科技领域创业门槛极高。一位投资人感慨，现在初创企业创始人若没有 10 年相关领域经验，很难拿到融资。
门槛提高后，创业公司基数变小，能成功的项目数量也变少。此外，创业越来越像“小圈子游戏”，前述投资人说，财务投资人们很难参与，比如做新能源相关项目，会先接触比亚迪或宁德时代；做芯片相关就找中芯国际。
门槛高还体现在技术上，许多细分行业需多年技术研发经验，即“专家型”创业者。在国外，有技术壁垒的独角兽公司创始团队不乏名校教授。中国技术专家多来自科研系统科学家和大公司研究院。
例如，2021 年成为独角兽公司的思谋科技，创始人贾佳亚曾是腾讯优图实验室负责人，也是香港中文大学终身教授。估值超 50 亿美元的地平线机器人，创始人是原百度深度学习研究院原常务副院长余凯。
科学家创业有两条路，一是全职创业；二是当技术顾问，让他人当 CEO。在中国，选第二条路的创业科学家居多。一位 FA 机构合伙人发现，近两年不少科学家创业项目，公开信息中看不到科学家身影，他们大多隐身幕后，只有和重要投资人见面才露面。
“因为他们多是教授、院士，全职创业需放弃身份，而大家都知创业有风险，多数人不会放弃。”
遇到这种情况，投资人会担忧，“创业需 120 分投入和专注，若只是技术顾问，投资人很难相信能全心做好公司，开出估值也会变低。”
纵观 2022 年全年，全球融资金额最高的公司中，中国公司领域集中在有限领域。一个行业天花板有限，多个行业百花齐放，出现独角兽概率更高。此外，中国新增不少独角兽公司来自大公司孵化。
2022 年一季度，全球融资金额排名前十的公司，有两家来自中国，分别是排名第六的京东产发（融资 8 亿美元），和排名第七的长安新能源汽车（融资 7.84 亿美元）。融资金额最高的是美国生物科技公司 Altos Labs（融资 30 亿美元），其他公司所属领域分别是金融科技、物流、电商、教育、汽车。
二季度只有一家中国公司上榜，是广州粤芯半导体。其他上榜公司分别来自电商、金融科技、游戏、航空航天、基础设施建设、食品科技。
2022 年二季度，全球共诞生 97 家新独角兽公司，其中金融科技公司占三分之一以上。但在中国，近几年没有新金融科技独角兽诞生。此外，区块链、电商、教育、物流、生物科技等领域，其他国家有新独角兽公司出现，中国在这些领域要么发展相对成熟新机会变少，要么缺少突破关键技术契机，要么有相关政策限制。
重建信心
低压之下，仍有人对未来乐观。一位美元基金合伙人表示，用当下流行说法，市场目前处于“阳康”过程，过去阳了，转阴后也需时间恢复。
他认为，关键是优化完善市场机制，重建信心。信心像飞机，好不容易飞到平流层，断油就会毁于一旦，无法原地起飞，需换飞机重新推出、滑行、攀升、穿越对流层。“这个过程至少需 3 – 5 年。”
2022 年 12 月后，中国放开防疫管控，今年 1 月 8 日解除入境隔离限制。此外，2022 年 12 月，美国公众公司会计监督委员会表示，获得不设限检查和调查中概股公司的权限，消除了中概股公司退市风险。
多位投资人认为，这对一级市场是好消息，2023 年会有一定幅度反弹，但不太可能恢复到 2015 年—2018 年的热度。
优化市场机制是大命题。成熟市场有自身免疫系统，无需过多监管可自我净化。在美国，曾出现不少“独角兽欺诈案”，如号称能做血液检测诊断疾病的创业公司 Theranos，估值曾达 90 亿美元，后被指控欺诈。2014 年成立的新能源卡车公司 Nikola 受投资人热捧，迅速融资、上市，上市时市值超 340 亿美元，上市后被发现无一辆车实现量产。
但市场很快清除这些公司，一般情况下会自我净化。这如同健康的人也会生病，强大免疫系统能快速消灭病毒。但若滥用抗生素，虽短期内缓解症状，但会损伤免疫力。
多位投资人提到，若现存超级独角兽公司 2023 年顺利上市，能增强市场信心。不过，目前无消息显示受关注的巨型独角兽将上市提上近期日程。
一位从业 10 年的财务顾问 2022 年终于有时间思考一个问题：好项目就是好公司吗？过去他认为两者可划等号，能顺利完成一轮又一轮融资且估值大幅攀升的公司就是好项目，但现在不确定了。
“对于如今市场来说，或许那些不需要融资的公司，才是好公司。”
目前占主导的政府引导基金或许也需重新思考：能落户、建厂、交税、招聘的公司，就是值得投资的好公司吗？尽管如今交通物流、通讯方式便利，地理位置仍是 CEO 需重点考量因素，尤其制造业，产业链协同至关重要，涉及尖端技术更要考虑有无良好科研土壤。
符合市场规律的投资绝非“撒胡椒面”。中国目前在不少领域需解决卡脖子问题，实现国产替代，更需“集中力量办大事”，“下好全国一盘棋”。
过去 10 年，移动互联网行业发展耀眼，甚至掩盖其他行业光芒。从投资人角度看，移动互联网之外还有大量金矿待挖掘。第三方数据机构 IT 桔子统计数据显示，2019 年 9 月—2022 年 9 月的三年，A 股上市公司中，超 54% 的公司未被 VC/PE 渗透，另外约 25% 的公司上市前融资金额在 1 亿元以下。
独角兽何时归来？
毕马威中国客户咨询和创新事务合伙人查玮亮在 2022 年 10 月发布的《毕马威 2022 年第二季度全球风投市场趋势报告》里提到，中国整体风险投资在 2022 年上半年大幅放缓。新冠疫情导致停工停产，加上国际投资者步伐放缓以及 2021 年监管变化引起的审慎投资态度，已对风投生态系统造成影响。然而，作为中国第十四个五年规划核心内容一部分的机器人、半导体和 ESG 等领域的投资依然强劲。
多位投资人告诉《财经十一人》，短期内仍难走出低迷，因政府主导基金力量会被削弱，但长期来看，制造业是中国优势领域，未来有机会诞生大量实力强劲的公司。
其中一位投资人提到，目前中国特色是工程师创业，而非科学家创业，工程师创业典型代表公司是大疆创新和安克创新。中国擅长技术优化与改进，且大学工科基础好，供应链体系成熟，他期待中国出现更多大疆和安克创新。
此外，新能源汽车相关产业链、航空航天领域，都是不少投资人看好的方向。“双碳”已成国家重要战略方向，传统产业发展路径受限，制造业升级机遇已现。新能源汽车在促进就业、节能减排方面作用重大。
航空航天是中国优势领域，已出现独角兽。2022 年 9 月，银河航天估值达 110 亿元人民币，银河航天成立于 2018 年，核心业务是低轨星座建设，对标公司是美国 SpaceX（最新估值 1270 亿美元）。中国在 2016 – 2021 年间进行 207 次太空发射，是之前 5 年的两倍，其中 2021 年完成 55 次太空发射。
另外，运载火箭研发商星际荣耀估值 96 亿元人民币，蓝箭航天估值 100 亿元人民币。
2022 年 11 月的珠海航展，成为投资人新聚会地。据航展组委会发布信息，共有 43 个国家和地区、740 多家企业参加，成交金额高达 398 亿美元，卖出 549 架飞机，相比去年航展增加 245%。此次航展成交飞机中，相当一部分是商飞制造的 C919 大型客机。
中国正在深入推动大飞机产业合作和布局，形成以上海为龙头，四川、江西、江苏等 22 个省市、200 多家企业、近 40 所高校、近 20 万人参与的民用飞机产业链。
AR 领域也是不少投资人和地方政府关注重点，但 AR 技术目前主要应用于工业领域，行业爆发性增长还需更长时间等待。
独角兽公司高频出现是国家创新力重要指标，但不等于市场健康繁荣，也可能是泡沫前兆。中国市场空间广阔、韧性足，相关产业政策不断调整优化，市场不会一直繁荣或低迷，不同时期投资人、创业者都要主动适应不同市场环境。
