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Azure 业务表现超出预期
在微软公布的截至 3 月底的 2025 财年第三季度财报中，Azure 业务的表现尤为突出。本季度 Azure 营收同比增长 33%，剔除汇率影响后增速达到 35%，较上一季度分别加快了 2 个百分点和 4 个百分点。这一增速明显优于市场预期的持平表现。
此前，由于宏观经济环境的不确定性，市场对 Azure 的增长预期并不乐观。然而，本季度 Azure 不仅扭转了颓势，而且对未来季度的增速指引同样保持在 34%-35%（恒定汇率下），这标志着 Azure 增长加速的关键拐点已经提前到来。
AI 需求推动 Azure 增长
本季度，AI 需求对 Azure 增长的贡献达到了 16 个百分点，较上一季度提升了 3 个百分点。尽管市场对 AI 强劲需求的预期较为充分，但 Azure 整体增速的超预期表现主要得益于传统非 AI 业务需求的韧性。本季度，非 AI 业务的隐含增速为 17%，高于市场预期的 14.7%。
商用 M365 表现平淡，Copilot 未达预期
作为微软另一核心业务，商用 M365 本季度收入增长 12%，但在汇率逆风的影响下，恒定汇率下的增速仅为 15%，与上季度持平。从价量结构分析，订阅坐席数量同比增长 7%，平均客单价增幅缩窄至 4.7%，主要受汇率逆风影响。
尽管市场对 M365 Copilot 寄予厚望，但实际表现未达预期。Copilot 的初期客户群体订阅数虽扩大了约 10 倍，但其贡献仍不足以显著拉动整体营收增长。这表明 Copilot 尚未成为能够带来可观营收的重要产品。
资本支出趋于理性，但仍保持高位
关于 AI 投资是否过度的问题，本季度微软的实际资本支出为 214 亿美元，较上一季度略有下降。这反映出微软在 AI 投入上有所收敛，但绝对值仍高达 210 亿美元以上，符合市场预期的全年 860 亿美元预算。管理层表示，下一季度资本支出将有所回升，并预计 2026 财年将继续增长，但增速会放缓。
尽管资本支出有所调整，但本季度 Azure 的超预期增长证明了高投入的必要性。这为上游半导体行业提供了信心支持。
领先指标波动，需关注 IT 支出变化
本季度微软新签企业合同金额增速降至 18%（恒定汇率下为 17%），较上一季度的 67% 大幅回落。这一变化可能受到 OpenAI 算力需求转移的影响，也可能反映了企业在宏观经济疲软背景下的 IT 支出缩减。
尽管新签合同增速放缓，但待履约合同余额同比增速仍保持在 34% 的高水平。然而，其中 12 个月内确认的部分增速仅为 17%，长期部分增速为 47%。这表明短期内确定性较高的未履约余额增长有限，长期收入转化存在不确定性，需要警惕企业 IT 支出进一步放缓的风险。
利润率持续扩大，费用控制卓有成效
本季度微软毛利率为 68.7%，同比下降 0.4 个百分点，但仍优于市场预期的 68%。尽管高资本支出对毛利造成一定拖累，但实际成本支出仍控制在指引区间内。费用方面，营销、研发和管理费用合计同比增长仅 2.4%，实际支出低于指引区间的下限。这表明公司在费用控制方面的努力有效对冲了毛利下降的影响。
最终，本季度微软经营利润率达到 1.1 个百分点的同比增长，经营利润同比增长 16%，继续跑赢营收增速。分板块来看，生产力与流程（P&BP）板块的利润率表现最佳，而智慧云板块的利润率有所下降，个人计算（MPC）板块则因去年同期低基数效应实现了同比正增长。
未来展望与市场评价
对于下一季度，微软给出的营收和经营利润指引均高于市场预期。尽管营收增速预计有所放缓，但利润率仍将延续扩张趋势。不过，高资本支出对盈利的拖累效应可能更加显著。
总体而言，微软本季度的业绩表现令人满意，Azure 业务的超预期增长验证了 AI 需求的强劲和资本投入的合理性。然而，从领先指标来看，企业 IT 支出的不确定性仍然存在。市场对微软的中期业绩走势持谨慎乐观态度，认为未来几个季度的业绩表现需密切观察宏观经济环境的变化。
