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腾讯音乐娱乐集团于 3 月 21 日发布了截至 2022 年 12 月 31 日的第四季度及全年未经审计财务报告。2022 年全年收入 283.4 亿，Q4 调整后净利润 14.4 亿元，同比增长 72.8%。全年核心业务在线音乐订阅收入同比增长 18.6% 至 87 亿元，Q4 在线音乐业务的付费用户达到 8850 万，创历史新高。
对于多数公司而言，2022 年颇为艰难，而腾讯音乐 Q4 在收入环比、运营效率和利润端等方面表现良好。对于 2023 年腾讯音乐的收入与利润，有两点预期：一是收入端，在线音乐订阅业务叠加海外等新业务，收入有望同比回正；二是费用侧仍有较大提质增效空间，预期利润率将提高。
在线音乐高增长，收入模式更健康
对比海外音乐行业模式，腾讯音乐的模式具有典型的“艺术 X 技术”商业特点。腾讯音乐以音乐为基本盘，而听音乐是人类的永恒需求。在此基础上，腾讯音乐利用技术杠杆，撬动音乐创作、分发、消费等环节，打通商业链路，提高货币化水平；通过用户大数据分析、数字音乐技术、人工智能 AIGC 等，提升创作质量与数量。
从收入结构看，腾讯音乐主要由用户订阅费用、数字专辑组成的在线音乐服务，以及社交娱乐如直播等构成。其中在线音乐收入占总营收的比重不断上升（2018 年上市时不到 3 成，此次财报已近一半），本季度财报还预测在线音乐服务收入将在 2023 年内超过社交娱乐服务收入，这是个良好趋势，收入模式更加平衡稳健。
若以欧美的音乐巨头 Spotify 横向对比，会发现腾讯音乐能持续盈利，而收入增长曲线看似强劲的 Spotify 却一直深陷亏损。Spotify 的商业模式相对单一，作为分发平台，上游向唱片公司买版权，下游向广告商和用户收费，而中国音乐产业生态更为丰富。Spotify 也意识到问题，正尝试多元化拓宽商业模式破局。
腾讯音乐能盈利的原因如下：其一，腾讯音乐业务多元，类似分散投资，可分散风险，现金流多元。与 Spotify 不同，腾讯音乐不仅是音乐分发平台，还助力完善内容创作生态，其与独立音乐人及音乐行业核心伙伴的深度共创模式是差异化核心，有望成为 Spotify 破局盈利的样板。其二，从与行业上游的战略合作模式看，腾讯音乐比其他海外平台与上游的简单交易进行了更多沟通，保障了毛利率与净利率，这是投资者乐于见到的。其三，腾讯音乐与腾讯持续进行良好的生态协同，如 TME live 与微信视频号的深化合作。
AI 范式横空出世，音乐行业第二局是科技局
常有人感叹华语音乐式微，实则市场蛋糕在不断做大。创作类生意存在爆款不易预测的瓶颈，成功作品多起于偶然与微末，经传播的蝴蝶效应而成爆款，但路径难以捉摸。腾讯音乐将自己定位为科技 + 内容公司，懂科技和懂内容的人合作，才可能摆脱爆款焦虑。
ChatGPT 问世震惊世界，关键问题不是 AI 要取代谁，而是要帮助谁。AI 不会完全取代优秀作曲家创作音乐，但能帮助作曲家更好更快地创作优秀作品。音乐家可借助 AIGC 技术提高生产力，达到大数定律所需的规模界值。
腾讯音乐会持续布局、研发突破性的 AIGC 创新工具，通过自研或合作方式，探索大语言模型在音乐领域的应用，因为音乐消费需求广泛。听众多元化，工业化、标准化、科技化、规模化、大数定律化生产的内容作品能满足各种口味，大众买账可能性大增。不过，艺术生意不能完全 AI 化，艺术家仍是核心资产，AI 只是工具，人才是目的。比如虚拟偶像虽有，但人性更温柔深沉，纯机器人发展受限。人的 IP+AIGC 的技术杠杆是这场科技局的核心，AIGC 的应用场景也不仅限于音乐创作，还可帮助艺术家融入参与型经济，扩大市场、维系受众、兑现才华。
从估值角度看，腾讯音乐两块业务异质性高，在线音乐与社交娱乐不是一个赛道，不应给予相同估值。前者是平台 + 内容的核心业务，预期增速更高。此外，腾讯音乐的净现金（资产负债表现金 - 债务）较为可观。整体而言，对腾讯音乐保持谨慎乐观，其目前仍处于低估区间。音乐是永恒需求，本质上是可选消费，是抗经济周期的稳健生意，需求恒定，经久不息。
