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中国房地产行业中最具话题性的企业之一、长期处于行业第一梯队的融创中国，用 8 个月的时间开启了重新融入资本市场的进程。
2022 年 12 月 9 日，融创正式发布了迟来的 2021 年年度业绩报告。与之前的业绩预告一致，融创的多项核心数据出现了显著下滑。在年报的结尾部分，一贯以强硬姿态示人的融创中国董事会主席孙宏斌明确表达了反思的决心，并设定了目标——力争在 2023 年回归良性、健康发展的轨道。
自 2021 年 5 月首次美元债违约以来，融创便开始按照政策导向展开自救行动，包括出售资产、确保房屋交付以及引入投资者等措施。当前，融创面临着超过 3000 亿元的借贷压力，同时尚未完成的债务重组任务依旧艰巨。尽管政策面不断传来利好消息，但这些利好尚未惠及融创，行业整体销售信心仍待恢复。
在过去的一年多时间里，孙宏斌四处奔波寻求资金支持，无论是青岛的地方政府、福建的茶馆，还是位于东直门的融创总部，都留下了他为公司寻找援助的身影。
迟来的年报
这份姗姗来迟的年报依然能够描绘出融创在违约前的一些经营状况。数据显示，2021 年融创中国的营业收入约为 1983.87 亿元，较上年下降约 14.0%；毛利率为负 17.9 亿元，较上年下降约 103.7%；归属母公司股东的净亏损约为 382.65 亿元，较上年下降约 207.4%。
截至 2021 年底，融创并表的现金余额约为人民币 692 亿元，若算上合营及联营公司，则现金余额约为人民币 1608 亿元。融创指出，这些现金大多存储在项目层面的监管账户中。
在年报中，融创同时披露了其债务解决方案。公告显示，融创已达成境内外债务展期约 309 亿元，其中包括与境外债权人及境内公开市场债券投资人达成的展期约 49.7 亿元，以及与境内其他贷款人达成的展期约 259.6 亿元。
根据境外债务重组方案，融创计划将 30 亿至 40 亿美元的现有债务及部分股东借款转换为普通股或股权挂钩工具；剩余债务将转换为新的以美元计价的公开票据，期限为自重组生效之日起的 2 至 8 年。
基于未来七年的现金流预测，在偿还项目层面债务后，融创及其合营、联营企业的开发项目预计将产生可用于境外偿债的现金流。
截至 2021 年底，融创的权益土地储备约为 1.6 亿平方米，权益土地货值约为 1.77 万亿元，其中约 80% 位于核心的一、二线城市。融创预计未来七年地产业务将产生总计约 3200 亿元的现金流，其中 20% 将用于偿还境外债务，此外，融创预计七年内通过出售资产可获得约 600 亿元。
年报发布后，融创的境外债务重组正式进入了为期七年的关键阶段。
自救的关键转折
2021 年 9 月，融创发布了当年的中期业绩报告。2021 年上半年，融创获取的土地权益货值超过了 2000 亿元。
然而，孙宏斌对随后的市场形势作出了精准判断：“今年（2021 年）的资金环境偏紧，下半年的销售压力巨大，预计下半年市场仍将十分艰难。”
当月，融创开始在市场上出售资产。一位融创中层向媒体透露：“为了降低负债水平，维持现金流稳定，我们下半年的重点是大规模处置资产，包括乐园、酒店、商业、写字楼、公寓等，主要是从万达手中接手的持有型物业，甚至是以降价方式处理，这其中许多项目都已经投入运营。”
此时，融创已经成功转让了一些酒店。更为严峻的情况出现在西南地区，这里积压了大量文旅酒店资产。据一份内部文件显示，融创西南集团的土地储备为 5217 亿元，其中问题土储货值达 1770.5 亿元，占比 34%。这些问题土储涉及环保督查、政策限制等问题。
因此，寻找市场上的接盘方成为了融创初期的主要自救手段。但实际上，融创难以独善其身，其大部分可转让的项目都是交给合作方，交易对象包括其他房企、信托公司以及资产管理公司（AMC）。
一位熟悉融创的人士表示：“融创的出售方式通常是总对总谈判，只有规模较大的单个项目才值得单独谈判。”
这也导致在很长一段时间内，融创在资产处置方面鲜有新进展。
融创内部人士称：“目前的重点是确保房屋交付，而不是资产处置。”
直到近期，融创将上海董家渡项目引入了中信信托和华融两大股东，通过 AMC 的支持来盘活核心资产。根据合作协议，中国华融、由浦发银行牵头的六家银行组成的银团、中信信托等合作方将对上海董家渡项目注资，新增融资总量将超过 120 亿元，这些资金主要用于项目的整体开发、建设和运营。
上述熟悉融创的人士称：“银团提供开发贷款，AMC 是有限合伙人（LP），信托是正常业务操作，未来需要先偿还开发贷款，然后偿还信托贷款，最后与华融分享收益。”
这笔交易早在今年 2 月份就有传闻，融创曾向外界透露与四大 AMC 进行谈判的消息，并且已经将之前收购泛海的上海和北京的项目出售给了信达。
直至现在，这笔交易的实质性落地已经过去了整整十个月，可以看出这一“压箱底”的项目谈判过程极为艰难。
对于未来是否能在其他项目上复制这种模式，上述内部人士认为：“基本没有可能，因为像董家渡这样资质的项目非常少见，剩下的资产即便质量不错，但相应的负债也较高。”
除了资产处置，过去一年，融创还通过配股、大股东提供借款、出售股权投资收益等方式缓解现金流压力。
但这些努力并未阻止融创走向债务违约，2022 年 5 月 12 日，融创公开了一笔境外债务违约。
除了此次公布的境外债务重组计划，近期融创还将对境内债务进行重组。
根据最新方案，在已展期的债券本息兑付方面，融创将最终兑付日期定在 2025 年 12 月，比之前市场预期的日期提前了 9 个月。至于未展期的债券，融创也制定了兑付计划，最终兑付日期为 2026 年 12 月。
该重组计划将于 12 月 9 日完成投票。
新方案还增加了增信措施，其中包括重庆文旅城、绍兴黄酒小镇、广州文旅城、无锡文旅城、济南文旅城、成都文旅城、重庆江北嘴 A -ONE、温州翡翠海岸城等项目的未来收益权。
除了上述方案，融创还设置了小额兑付安排，认定标准为 5 万元，承诺分别在 2023 年 3 月 31 日和 2023 年 9 月 30 日进行兑付，每个证券账户兑付数量为持有本期债券张数的 40% 且不超过 200 张，以及持有本期债券张数的 60% 且不超过 300 张。
针对上述方案，一位融创债券投资人表示：“重组条件无法满足我们的要求，小额认定才 5 万元，还要分期，而且融创的方案更容易通过，龙光的是要超过整体的 50%，融创的只要超过参与投票人数的 50% 即可。”
新增的增信措施大多为文旅项目的未来收益权。刚刚公布的年报显示，2021 年文旅城建设及运营收入为 57.2 亿元。
以上自救举措也在本次年报中有所体现。根据 2021 年年报，截至 2021 年 12 月 31 日，融创的其他开支由 2020 年的 22 亿元增加到 263.9 亿元。如此大幅度的增长源于对贝壳股票的投资损失、针对文旅城资产的减值拨备以及处置地产项目带来的投资损失。
无论从哪个角度来看，融创都不属于“躺平”型企业。
外界可以从不同渠道时不时看到孙宏斌和他的团队努力工作的身影。
上述融创内部人士称：“老孙一向比较乐观，但我们确实没有感受到那么大的积极情绪，而且最近组织架构调整，我们都经历了降职降薪。当然，如果债务重组成功，我们会迎来喘息的机会。”
另一个好消息是融创在“保交楼”方面的进展。融创方面公布，2022 年 11 月该公司在 13 个城市交付了 17 个项目，约 1 万套。今年 1 月至 11 月，融创累计已交付约 15 万套。
在债务重组完成后，确保房屋交付的任务得到保障时，推动销售将成为融创下一步实现复苏的关键契机，“但现在缺的是信心。”上述融创内部人士称。
一位出险房企内部人士告诉媒体：“真正不躺倒的民营房企，就是依靠新增销售回款，加上原有监管资金池的盘活。新增销售这一块也是进入融资监管的重要指标，销售情况好转，施工单位和债权人等都会更有信心。”他坦言，“目前各方挤兑的原因在于觉得资金都在监管池子里，随着池子消耗，新增销售又大幅减少，更担心未来的资金来源，这会形成负面循环。”
数据显示，2022 年 11 月，融创实现合同销售金额约 80.4 亿元，合同销售面积约为 60.5 万平方米，合同销售均价约为 13290 元 / 平方米。
截至 2022 年 11 月底，融创中国累计实现合同销售金额约 1611 亿元，累计合同销售面积约为 1218.3 万平方米，合同销售均价约为 13220 元 / 平方米。
这些数字显然无法与融创前几年的辉煌成绩相比，整个行业都面临着同样的挑战，恢复销售是一个漫长而艰难的过程。
根据中国人民银行发布的《2022 年三季度金融机构贷款投向统计报告》，截至 9 月末，个人住房贷款余额为 38.91 万亿元，同比增长率从去年的 11.3% 下降到 4.1%，新增个人房贷仅为 0.59 万亿元，同比减少了 2.37 万亿元，降幅达到 80%。
由此可见，只有销售层面真正回暖，以融创为代表的出险房企才有可能迎来自己的拐点。
