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近年来，生物制药行业持续高速发展，人口增长、预期寿命提升以及新兴市场消费升级共同推动了巨大的市场需求。与此同时，大量医药创新成果涌现，也吸引了众多创业公司加入。
在这个背景下，一批生物制药领域的富豪迅速崛起。以中国为例，药明康德和药明生物创始人李革家族以 541 亿元身家位居上海富豪第二位。而在美国，Royalty Pharma 凭借独特的特许权收入模式脱颖而出，成为行业创新的重要代表。
Royalty Pharma 的商业模式与众不同，它既不直接生产药物，也不参与药品销售，而是专注于收购那些具有巨大市场潜力的药物特许权，通过未来销售收入分成获利。这种基于收入分成的投资模式（Revenue-based Model），也被称作特许权收入模式（Royalty-based Model），已成为生物医药领域投融资的一大创新。
自 1996 年成立以来，Royalty Pharma 已累计投入约 200 亿美元用于购买药品特许权，占据了全球市场超过 50% 的份额。2021 年，公司实现了 26.09 亿美元的特许权收入，净利润高达 6.2 亿美元。
特许权投资的独特流程
Royalty Pharma 的成功离不开其严谨的投资流程。首先，公司通过四大渠道获取项目来源：学术研究机构、大型制药企业、中小型生物科技公司以及医院和非营利组织。这些渠道构成了公司广泛的合作网络。
在筛选投资项目时，Royalty Pharma 有一套严格的标准：产品需具备临床验证、解决重大未满足的临床需求、竞争格局独特、成长空间广阔、市场推广能力强，并且拥有强大的专利保护。此外，产品还需具备令人信服的价值主张。
具体操作上，公司组建了一个专业的团队，负责对潜在项目进行详尽的研究和尽职调查。一旦项目通过初步筛选，便会提交给投资委员会审批，只有得到批准才能正式投资。随后，团队会对产品的科学价值、专利强度以及预期市场份额进行全面评估。
为了确保科学价值，Royalty Pharma 会邀请行业内的权威专家提供意见。同时，公司还会聘请专利代理人确认产品的专利状态，并通过访谈关键意见领袖（KOL）、专家、社区医生等收集数据，制作详细的销售预测。此外，公司还会参考多家投行提供的销售预测数据，以提高对未来市场份额的判断准确性。
据统计，Royalty Pharma 通常仅有约 4% 的初步审查项目能最终达成特许权交易。以 2021 年为例，公司共进行了约 300 次初步审查，签署了 85 份保密协议，完成了 5 笔交易，涉及 11 种疗法的特许权，总金额达到 30 亿美元。
资金来源的多样化
Royalty Pharma 的资金来源主要包括股权融资、短期借款和长期债券，经历了三个发展阶段：
第一阶段（1996-2003 年），公司通过捐赠基金和养老金筹集了约 3 亿美元，主要用于早期投资，每年特许权使用费收购额低于 5000 万美元。
第二阶段（2004-2012 年），公司开始运用证券化债务工具降低融资成本，后来转为银团定期贷款，累计投入 51 亿美元用于已获批上市药品特许权的收购。
第三阶段（2012 年至今），公司投资规模扩大，2012 年至 2019 年间年均特许权使用费收购额达 16 亿美元，市场份额接近 60%。截至 2020 年 5 月，公司拥有 60 亿美元的担保信贷额度，平均融资成本仅为 1.8%。
业内人士指出，创始人巴勃罗·勒戈雷（Pablo Legorret）凭借在 Lazard Frères 投资银行的工作经验，巧妙运用低成本债务融资策略，在激烈的竞标中占据优势。
对国内生物医药行业的启示
Royalty Pharma 的特许权投资模式为中国生物医药行业提供了宝贵借鉴。2019 年实施的药品上市许可持有人制度（MAH）打破了传统束缚，为药品知识产权交易铺平了道路。业内普遍认为，这一制度将催生药品上市许可质押、证券化及投资等新机遇，药品特许权投资有望成为中国药品知识产权交易的新方向。
然而，当前国内药品特许权投资仍处于起步阶段。多位医药投资人指出，国内真正有价值的 royalty 数量有限，创新药市场尚处成长期，可供选择的优质标的稀缺。此外，集采政策等市场因素导致创新药市场波动较大，时机尚未完全成熟。
尽管如此，随着国内创新药研发能力的不断提升，license out 交易日益活跃，表明高质量 royalty 正逐渐增多。这意味着未来药品特许权融资的需求将持续上升。
有观点认为，随着市场条件改善，未来可能出现专注于药品特许权投资的专业机构。但这一模式对团队的专业性和资源整合能力要求极高，注定只适合少数玩家。
一位投资人表示：“这种模式既能带来比普通债权更高的回报，又能规避创新药股权投资的风险，属于创新性的投资路径，需要专业人士共同努力开拓这一蓝海市场。”
