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2021 年，教培行业覆灭、游戏监管趋严、疫情冲击致使出行餐饮等公司举步维艰，广告业亦是困难重重。然而，在这一年，百度却呈现出别样态势。3 月 1 日，被部分投资者视为广告公司的百度发布了 2021 年年报，整体收入实现了 16.3% 的增长。透过这份财报，能清晰看到百度这只大象正加速转身，与大众认知中的广告公司渐行渐远，科技属性日益凸显。而且，百度对研发的投入力度之大，已然超越了靠规模构筑护城河的轻资产互联网大厂范畴。从重金布局 AI，到涉足造车领域，再到冬奥会的 AI 手语主播亮相，百度的第二增长曲线愈发清晰。接下来，将从财报入手，深入探究百度的硬科技发展进程，解析其加码科技的缘由，以及当前百度是否被市场低估。
大象转身，成效如何？
整个 2021 年，百度实现收入 1245 亿元，同比增长 16.27%。在资本市场上，其表现颇为亮眼，在美股市场，发布年报后股价大涨 6.84%，港股市场更是跳空高开，收盘时上涨近 7%。投资者用真金白银为百度投下支持票，源于财报中的两个关键信号。
首先是收入结构的变化，这标志着百度的业务转型又向前迈进了一步。2021 年，百度核心收入达 952 亿元，同比增长 21%。其中广告业务收入为 740 亿元，同比增长 12%，非广告营收为 212 亿元，同比增长 71%，主要得益于云和其他 AI 驱动业务的强劲推动。
先聚焦广告业务。2021 年，教培行业的覆灭、游戏的全面监管以及疫情对出行、餐饮等行业业务的冲击，使广告业遭受重创。在此背景下，百度能保持广告业务基本盘不萎缩，已实属不易。从发展前景看，互联互通对百度是一大利好，商品、短视频等信息均可通过百度搜索进行聚合。横向而言，百度正联合美团、小红书、知乎等十余家企业发起互联互通行动，在流量、技术、服务生态三大层面展开合作；纵向来看，百度与多家手机厂商达成互联互通，百度智能小程序可在这些手机的自带浏览器中跨平台运行。
再看百度智能云，这是发展迅猛的业务板块。2021 年，智能云收入 151 亿元，同比增长 64%，成为带动收入增长的重要引擎。在制造、能源、交通等领域的商业化进程加速，2021 年收入实现了一倍多的增长。根据 IDC 发布的《2021H1 中国 AI 云服务市场研究报告》，百度智能云在 AI 公有云服务市场连续五次位居榜首。
第三项业务涵盖智能驾驶和其他业务，智能驾驶即 Apollo，其他业务包括小度音箱、芯片等。智能驾驶是百度备受瞩目的业务，2021 年在商业化方面取得了重大进展。年报显示，萝卜快跑 2021 年第四季度供应的无人车订单量为 21.3 万单，环比增长近一倍。相比之下，谷歌旗下的 Waymo 季度订单量在 2 – 4 万单区间。
另一个信号是研发力度加大。2021 年，百度核心业务的研发费用为 221.43 亿元，同比增长 31.4%，占核心收入的比重为 23%，且这一比例呈持续上升态势已多年。AI 布局前期需要巨额资本投入，如亚马逊云和阿里云，都经历了数十年亏损才换来盈利希望。对人工智能的投入与产出并非线性关系，在临界点之前，投入多收获少，而在临界点之后会出现指数级增长，这就是库兹韦尔定律。早在 2010 年，百度就开始投资布局 AI 领域，并持续进行巨额投入。李彦宏曾在论坛上提及：“过去十年，百度每年研发投入占营收 15% 以上，其中 AI 技术研发是重要组成部分。”研发投入比例持续创新高，体现了百度对 AI 的坚定信念。
总体而言，从百度财报的收入结构变化可以看出，广告业务是稳健的基本盘，而加大研发投入的智能云和自动驾驶则代表着未来。对于这些未来业务，成长性比盈利能力更为关键，再加上商业化落地进程加快带来收入高速增长，这正是百度股价大涨的根本原因。百度的盈利模式已从赚取轻松的钱转变为追求长远发展的收益。那么，百度为何要押注 AI 技术？又为何选择智能交通这一方向呢？
为什么要赌 AI？
中国经济步入快车道已 40 年，如今正处于关键节点。回首往昔，中国经济发展动力主要源于人口红利、土地红利，本质上是要素驱动和模式驱动。我们凭借廉价劳动力和土地资源承接了大量中低端制造业，通过投资和出口拉动经济增长，这也是许多国家起步阶段的共性。从其他国家经验来看，以自然资源或人口禀赋驱动经济发展，容易陷入“中等收入陷阱”。
“中等收入陷阱”这一概念源于世界银行 2007 年发布的《东亚复兴：关于经济增长的观点》报告。该报告指出，许多国家如墨西哥、巴西、阿根廷以及东南亚的菲律宾，依靠廉价劳动力的比较优势发展基础制造业，实现了从低收入国家向中等收入国家的跨越。然而，在此之后，它们无法进一步扩大经济规模、实现技术革新，也无力与高收入经济体的产品和服务竞争，多数国家在达到中等收入水平后经济停滞，收入徘徊不前。这一临界点在人均 GDP1 万美元 – 1.2 万美元，2021 年中国的人均 GDP 为 12551 美元。
站在这一转折点，可见若不是疫情影响，中低端制造业产业链正加速向人力成本更低的国家转移；移动互联网增长已见顶，导致电商、短视频等平台竞争激烈；单纯的模式创新已难以创造高社会价值，如共享充电宝、生鲜电商等。展望未来，避免陷入中等收入陷阱的关键在于创新，即通过科技创新带动产业结构升级，同时也需要配套的制度创新。
纵观人类历史，每次生产力产生质的飞跃都伴随着技术创新。第一次工业革命的机械替代手工，第二次工业革命的电动化，第三次工业革命的信息化，皆是如此。普遍认为，当下我们处于第四次工业革命，即光子时代。投资圈人士认为未来三十年是硬科技的黄金时代，涵盖光电芯片、人工智能、航空航天、新材料、新能源、智能制造等领域。
在这一趋势下，科技公司呈现出两种态势：其一，变得越来越“硬”。互联网企业进入发展慢周期，纷纷寻找脱虚向实的立足点。硬科技是大势所趋，技术储备的深厚程度决定了各家转型的姿态。百度早在十几年前就开始布局 AI 技术，在 AI 专利方面，百度以 13007 项的申请量和 3652 项的授权量位居总排名第一，且连续四年保持榜首。如今百度的产业级深度学习平台飞桨、百度大脑、昆仑芯片等都是其“硬实力”的体现，比如昆仑 1 芯片已部署 2 万多片，昆仑 2 采用了 7nm 制程，这是极为先进的制程技术，英特尔至今尚未推出。其二，不再将速度作为唯一追求。在以往商业模式中，电商、社交、游戏，规模是最大壁垒，打法是唯快不破。而当企业进入硬科技赛道，逻辑完全转变。芯片、半导体、新能源、航天等领域资本投入高、回报周期长且具有不确定性，构建壁垒更加困难。这对企业提出了更高要求：要对未来趋势有自信判断、要有足够耐心、要避免战略摇摆、要承受外界的不理解。
第四次工业革命的最大特点是智能化，而智能化需要具备神经网络和深度学习能力的 AI 作为底层技术。人工智能技术能广泛赋能各行各业，如智能安防、智能物流、智能医疗等，提高效率，是未来经济增长的关键推动力。普华永道提出，到 2030 年人工智能将促使全球生产总值增长 14%，为世界经济贡献 15.7 万亿美元产值。据埃森哲预测，2035 年人工智能将推动我国劳动生产率提高 27%，经济总增加值提升 7.1 万亿美元。互联网圈流传着“百度的技术、腾讯的产品、阿里的运营”的说法，二十多年的布局奠定了百度的技术优势。AI 技术通过特定场景解决问题或提升精准度、效率来创造价值，且必须通过海量数据才能变得更“聪明”。从技术到场景落地，再到商业化成功，存在一定距离。AI 四小龙虽都有技术，但在商业化道路上都面临诸多困难。那么百度的情况如何呢？
百度被低估了吗？
在技术价值转化为商业价值的环节，百度的首个发力点是智能驾驶，从更宏观角度说是车路协同、城市的智能交通。萝卜快跑的发展状况，是对百度自动驾驶技术和模式创新的市场检验。
首先看自动驾驶技术，其首要考量是安全。复杂路况和极端天气决定了没有足够数据就无法充分验证其智能化程度和成熟度。萝卜快跑在长沙、沧州、北京等地长期测试，收集了大量路况数据，测试总里程已超 2100 万公里。如今，百度的智能驾驶技术实际上已具备去除安全员的条件，只需等待大环境成熟。近日比亚迪选择百度作为智能驾驶供应商，这也是对百度自动驾驶技术的认可。
其次看商业化，除了订单翻倍，萝卜快跑的可复制性也日益显现。截至目前，百度的萝卜快跑已覆盖北京、上海、广州、深圳等 8 个城市，并在三个城市正式开启收费商业化运营。规模化商业运营能从现实场景中发现问题，倒逼技术迭代，形成正向循环。
从更宏大视角看，智能交通不仅包括智能的车，还涵盖智慧的路。百度打造的 ACE 智能交通解决方案已在全国多个城市落地。据统计，2021 年百度 ACE 智能交通签署千万订单的覆盖城市数量从一年前的 14 个猛增至 35 个。
从自动驾驶这个万亿规模的市场来看，百度具有三个明显的先发优势：技术积累深厚、生态圈庞大、超前布局无人车服务。站在新起点的百度，在资本市场并未受到特殊对待，或许是时候重新评估这家成立 20 多年的“创业”公司了。
在披露最新季度报之前，百度在美股的滚动市盈率与分众传媒相近，资本市场仍将百度视为广告公司，以成熟业务的 PE 对其进行估值。从以利润为核心的估值视角看，随着劳动力价格（司机）上升以及规模化生产带来成本下降，无人共享车的成本优势将凸显，利润端会有明显改善。摩根大通预计，萝卜快跑业务将在 2022 年达到拐点、2025 年实现盈利。所以，短期内智能驾驶将成为百度的第二增长曲线，而 AI 则是中长期的发展方向。
如果采用 SOTP 估值法，即分部估值并加总的方式，与广告相关的业务仍按 PE 估值，与 AI 相关的业务可用市销率。有一个参考数据：麦格里认为 AI 四小龙的老大商汤科技的合理估值是 16 倍市销率。百度与智能相关的业务收入 212 亿元，照此计算，这部分业务应有 3400 亿市值。百度目前总市值 4400 亿港元，折合人民币约 3550 亿元。（此为粗略估算，不构成股票推荐）
再从 ESG 视角看，绿碳经济、AI 释放产业结构升级动力，都是社会责任感的体现。重视短期利润的估值体系已难以体现百度的长期价值，这种错位正是投资者应关注的要点。
